文/周卫青、杨骏啸 天同律师事务所合伙人；张会会、王融擎、游冕、田园 天同律师事务所

 

开篇词

 

《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（下称“原《虚假陈述若干规定》”）自2003年施行以后，对证券虚假陈述案件的妥当解决发挥了非常重要的作用。

 

但是，原《虚假陈述若干规定》施行以来近二十年，既有规则对实践问题的规制已显得力有未逮：首先，中国证券市场在社会经济的高速发展中发生了巨大变化，典型如资本市场行为的多样化得到提升、多层次资本市场趋于完善，债券和资产支持证券取得蓬勃发展，《证券法》亦多次修订。其次，近二十年的司法实践带来金融审判水平的大幅提升，同时不断产出良好的裁判规则，有必要顺应司法发展并吸收实践智慧。最后，证券虚假陈述责任纠纷正成为争议解决的热点和难点，近期案例引发各界高度关注，中介机构的履职边界与责任大小等问题引起学术界与实务界的重大讨论，司法解释有必要对此予以回应。

 

于此背景下，最高法院发布《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下称“新《虚假陈述若干规定》”）。

 

天同长期关注证券虚假陈述责任纠纷。理论研究方面，天同从2019年至今，连续深度参与中国证券业协会三项优秀重点课题，分别聚焦债券、股票、资产支持证券的虚假陈述问题，打通“全模型金融产品”的痛点，新《虚假陈述若干规定》的诸多“创新点”，亦是天同前瞻性关注到并系统研究的内容。实践经验方面，天同参与到近年来资本市场的众多热点事件，不仅为股票、债券和资产支持证券虚假陈述案件提供代理等法律服务，而且在法律服务对象的角色上覆盖了保荐人、独立财务顾问、审计机构、主承销商、ABS管理人。有基于前述研究与经验，继昨日推出“修订要点概览”，天同继续在新《虚假陈述若干规定》发布的第一时间，连续推出系列专题解读，主题如下（推文顺序与题目以后续实际推送情况为准）：

 

1.适用范围、管辖、诉讼时效、与其他法律的适用关系

 

2.特殊责任主体：追首恶与帮助侵权

 

3.企业资产支持证券管理人责任

 

4.债券

 

5.虚假陈述行为

 

6.过错

 

7.损失与因果关系

 

本篇为系列专题解读的第一篇，主要解读新《虚假陈述若干规定》的一般规定，以及新《虚假陈述若干规定》与其他法律之间的适用关系。

 

 

 

 

 

 

 

一、新《虚假陈述若干规定》的适用范围

 

（一）统一适用于公募和私募，不再排除非公开发行证券的适用

 

原《虚假陈述若干规定》第3条规定：“因下列交易发生的民事诉讼，不适用本规定：（一）在国家批准设立的证券市场以外进行的交易；（二）在国家批准设立的证券市场上通过协议转让方式进行的交易。”《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》认为，“如私募和转让私募股份的市场，发生侵权行为引起的民事关系，不属于本《规定》调整和适用范围”[1]，“《通知》与《规定》调整的是证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿法律关系，具体指虚假陈述行为人对证券市场进行的虚假陈述，侵权的对象是证券市场不特定的投资人”[2]。可见，原《虚假陈述若干规定》将非公开发行证券虚假陈述案件排除在适用范围以外，适用范围较之《证券法》更为狭窄。司法实践中，已有案例认为股票的非公开发行[3]、私募债券[4]不适用原《虚假陈述若干规定》。

 

由于原《虚假陈述若干规定》将非公开发行证券排除在外，非公开发行债券、资产支持证券，即使在性质上可定义为证券，也难以适用原《虚假陈述若干规定》的精细规则寻求更妥当的救济。本次，新《虚假陈述若干规定》取消了仅适用于公开发行证券的限定，由此非公开发行证券（私募证券）均将可能置于新规定之下展开争议解决。

 

因此，某一金融产品是否适用新《虚假陈述若干规定》，将不能再以是否公开发行作为判断标准，而应关注该产品是否符合新《虚假陈述若干规定》第1条与第34条的定义。从第1条的表述来看，关键在于两项标准：第一，金融产品应为“证券”，此为《证券法》的解释问题，详细阐述可见天同诉讼圈专文《外延的扩张与体系重构——今时不同往日的“证券虚假陈述纠纷”|债券法评第29期》，新《虚假陈述若干规定》对《证券法》的规定予以尊重和确认；第二，证券应在“证券交易场所”发行和交易，《证券法》对所谓“证券交易场所”亦有提及，新《虚假陈述若干规定》则进一步作出了直接适用和参照适用的区分，详见下述。

 

（二）直接适用的证券

 

新《虚假陈述若干规定》第1条第1款开宗明义，“信息披露义务人在证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件，适用本规定。”由此，本规定的适用范围，主要取决于“证券交易场所”的解释。

 

新《虚假陈述若干规定》第34条第1款则是“证券交易场所”的定义条款，“本规定所称证券交易场所，是指证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所。”

 

“证券交易所”应无疑义，在大陆应指上海、深圳、北京三大证券交易所。

 

“国务院批准的其他全国性证券交易场所”来自于《证券法》第37条，《中华人民共和国证券法释义》仅提及全国中小企业股份转让系统（创新层、基础层）[5]，中国证券法学会会长郭锋教授牵头编写的专家解读亦仅认可这一家[6]。

 

如按照释义书和专家解读的观点，“国务院批准的其他全国性证券交易场所”仅指全国中小企业股份转让系统，那么就会引出司法实践中更富争议的问题，“其他全国性证券交易场所”是否包括银行间债券市场？银行间债券是否直接适用新《虚假陈述若干规定》？在原《虚假陈述若干规定》时代，最高法院（2020）最高法民辖终23号民事裁定书即认定银行间债券市场不属于“国家批准设立的证券市场”，那么新《虚假陈述若干规定》第1条所称的“证券交易场所”、第34条所称“国务院批准的其他全国性证券交易场所”也没有提供更多的信息量和明确度，无法从该条文直接解读出司法政策的明确转变。特别还要注意到，目前各方均认可适用于银行间债券的司法文件《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（下称“《债券座谈会纪要》”），列明的上位法依据包括银行间债券市场的基础法律依据《人民银行法》，而新《虚假陈述若干规定》则没有将之列为上位法依据，可能进一步导向本规定不约束银行间债券的解释。不过，我们也注意到，北京法院在新规定出台以前审理的部分案件中，处理程序问题时认为，银行间债券虚假陈述应适用原《虚假陈述若干规定》[7]。总之，银行间债券是否适用《虚假陈述若干规定》，退一步来说是否适用《虚假陈述若干规定》的部分规定（主要是程序规定），恐怕仍将是争议问题。

 

更具争议的则是北京金融资产交易所发行、交易的债权融资计划等类债券产品，是否适用新《虚假陈述若干规定》还有待实践观察。

 

（三）参照适用的证券

 

新《虚假陈述若干规定》第1条第2款明确，“按照国务院规定设立的区域性股权市场中发生的虚假陈述侵权民事赔偿案件，可以参照适用本规定。”

 

“区域性股权市场”来自《证券法》第37条与第98条。依据《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》第一条，区域性股权市场是主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场。实践中又俗称为“四板”，有别于主板、中小板、创业板和新三板。

 

区域性股权市场是资本市场的有力补充，发行、转让的证券包括股权、可转债等，由此引发的证券虚假陈述纠纷有必要予以调整。但因区域性股权市场涉公众性毕竟有限，发行、交易的规范性有所不足，故新《虚假陈述若干规定》明确其为“参照适用”。我们分析认为，越有赖于欺诈市场理论与有效市场假说为基础的法律规则，越无法直接适用于公开程度与市场流通较低的区域性股权市场，例如新规定第10条“价格敏感性”的重大性认定标准、第11条交易因果关系的推定规则，不宜径行适用。

 

二、前置程序的废除及“辐射效应”

 

一如预期，新《虚假陈述若干规定》废除了刑事裁判与行政处罚作为民事赔偿的前置程序。

 

大势所趋之下，更重要的问题是如何应对。援引北京金融法院丁宇翔法官之言，前置程序取消将带来极大的“辐射效应”[8]，包括虚假陈述行为的举证、“重大性”和过错认定等问题，过往在不同程度上依赖于行政监管，未来将成为实质争点。尤其是涉及到财务会计知识的虚假陈述问题，法院借助于第三方机构或人员的专业意见予以判断，可能会是未来的重要发展趋势。

 

有关于此可注意到，在新《虚假陈述若干规定》发布的同时，最高法院与证监会发布《关于适用〈最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定〉有关问题的通知》，其中就法院向证监会及派出机构调查收集证据、向证监会等单位征求专业问题意见、引入相关专家与专业人士担任人民陪审员等作出配套规定。

 

三、管辖规则

 

（一）简明、清晰、统一的一般管辖规则

 

新《虚假陈述若干规定》第3条确定的管辖规则可谓是简明、清晰、统一：不论投资者是否起诉发行人，均以发行人住所地确定地域管辖。级别管辖上，基本维持了既往规则，即省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖，但允许高院考虑实际情况而增设受理证券虚假陈述责任纠纷的中院，例如苏州、无锡、东莞、佛山等上市公司众多、经济较为发达的城市，未来可能经高院确定而管辖证券虚假陈述案件。

 

原《虚假陈述若干规定》在平衡当事人处分权行使与事实查明之间，考虑追加发行人的启动主体，给证券虚假陈述案件设定了较为复杂的管辖规则。《九民纪要》与《债券座谈会纪要》有关规则的叠加，则进一步放大了管辖规则的适用难度。新《虚假陈述若干规定》设定的新管辖规则将大大减小有关争议。

 

新的管辖规则应该还有促进实体审理的考量：第一，虚假陈述之投资者同质化严重，强化同一法院审理可促进“同案同判”。第二，在债券、资产支持证券等固定收益证券纠纷中，投资者不论基于合同违约责任还是虚假陈述侵权责任，所获赔偿总计不应超出固定收益证券的应付本息范围。因此，虚假陈述侵权纠纷与合同违约纠纷均交由发行人住所地法院，才能准确厘定赔偿范围，避免投资者超额受偿。

 

（二）代表人诉讼遵从特别规定

 

新《虚假陈述若干规定》第3条亦明确，“《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》等对管辖另有规定的，从其规定。”

 

《证券代表人诉讼规定》第2条系管辖规则，其中“对发行人以外的主体提起的诉讼，由被告住所地有管辖权的中级人民法院或者专门人民法院管辖”是有关普通代表人诉讼的地域管辖规则，按照司法精神，我们更倾向于认为在新《虚假陈述若干规定》出台后应予废止，即一概按照发行人住所地确定地域管辖。因此，我们认为《证券代表人诉讼规定》的“另有规定”应仅指第2条第3款，“特别代表人诉讼案件，由涉诉证券集中交易的证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖”。当然，该条的实践运行还有待观察，例如“特别代表人诉讼第一案”就由最高法院指定广州中院管辖[9]，可能还是考虑到同一法院先前已经受理较多虚假陈述案件（不仅包括股票虚假陈述案件，还可能同时包括债券虚假陈述案件），继续审理更为方便。

 

此外，本条表述为“《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》等”，是否意味着还存在着其他司法解释文件的特殊管辖规则，应优先于新规定的一般管辖规则得以适用？梳理现有司法解释，《债券座谈会纪要》与《九民纪要》的管辖规定实为原《虚假陈述若干规定》管辖规则的复述与发展，按照司法精神，在新《虚假陈述若干规定》出台后应予废止。如果说还有其他特殊管辖规则的话，主要应指后文将提到的可能优先适用的破产管辖规则，以及为未来可能出台的其他司法解释的特殊管辖规则保留空间。

 

（三）新管辖规则与协议管辖、仲裁主管和破产管辖的关系

 

1.与协议管辖的关系

 

原《虚假陈述若干规定》时代，公开检索并无协议管辖的案例。最高法院的解读书认为，证券虚假陈述责任纠纷属于集中管辖，协议管辖应作限制，仅可限于集中管辖的地域范围。[10]《债券座谈会纪要》则是对这一解释的印证，第10条有关债券违约纠纷的管辖规则特别明确协议管辖，第11条有关债券虚假陈述案件的管辖规则却只字不提协议管辖，显示出认可其一排除其一的观点倾向。

 

在此基础上，鉴于新《虚假陈述若干规定》进一步限缩集中管辖，协议管辖恐怕更加无法得到实践。

 

2.与仲裁主管的关系

 

实践中，有观点认为，证券虚假陈述责任纠纷采集中管辖，排除仲裁主管的可能。我们认为，证券虚假陈述案件不适用仲裁主管的观点并不能成立：第一，司法解释一般仅处理法院内部的管辖问题，司法解释的“沉默”不能视为对相应纠纷之可仲裁性的否定；第二，证券虚假陈述案件不可仲裁的观点已被北京法院的实践案例所否定[11]；第三，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于依法从严打击证券违法活动的意见》第二条第（七）款旗帜鲜明地支持证券仲裁，故否认证券虚假陈述案件的可仲裁性与大政方针相背。

 

因此，在《招股说明书》《募集说明书》《专项计划说明书》《认购协议》等文件明确载明仲裁条款的情况下，应根据条款解释，相应确定主管问题。

 

3.与破产管辖的关系

 

证券虚假陈述责任纠纷的集中管辖与破产管辖孰优孰后，此前并无定论，各地处理不同。新《虚假陈述若干规定》虽然明确证券虚假陈述责任纠纷应归属发行人住所地法院管辖，一定程度上解决了该问题，但与破产管辖之间仍有衔接上的“空隙”。例如，北京、上海等地有破产归口法院，与审理证券虚假陈述责任纠纷的法院并不见得一致，尚需协调；又如，新规仍然规定仅有部分特定中院可管辖证券虚假陈述案件，即破产法院可能并不符合特定中院之要求，由此并无证券虚假陈述案件的管辖权，亦需协调。

 

就以上问题，仍需进一步检索各地规定寻找答案。除特别规定以外，法院将考量破产程序期间、破产法院能否行使管辖权等因素予以处理：第一，《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（二）》第47条第3款，“受理破产申请的人民法院，如对有关债务人的海事纠纷、专利纠纷、证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿纠纷等案件不能行使管辖权的，可以依据民事诉讼法第三十七条的规定，由上级人民法院指定管辖。”第二，《九民纪要》第113条第2款，“重整计划执行期间，因重整程序终止后新发生的事实或者事件引发的有关债务人的民事诉讼，不适用《企业破产法》第21条有关集中管辖的规定。除重整计划有明确约定外，上述纠纷引发的诉讼，不再由管理人代表债务人进行。”

 

（四）新管辖规则之下的新趋势

 

新管辖规则带来的客观趋势在于，未来证券虚假陈述责任纠纷将向发行人住所地法院集中。

 

对股票虚假陈述责任纠纷而言，因投资者将发行人列为被告属于常见情况，既往纠纷大多数也由发行人住所地法院管辖，故影响并不明显。

 

但对债券虚假陈述责任纠纷而言，因投资者往往在发行人违约后提起虚假陈述之诉，常常不再将发行人列为被告，故此前诸多纠纷以中介机构住所地法院管辖，北京金融法院即因此受理相当数量的该类案件。未来，债券虚假陈述案件将根据债券发行人住所地确定管辖。不同于以上市公司为代表的股票发行人集中在经济发达地区，债券发行人的分布相对更为广泛，散落在全国各地，中西部地区法院（省会城市中院）审理的证券虚假陈述案件将迎来增长，相信中西部地区法院也会越发重视证券虚假陈述责任纠纷的法律问题。

 

四、责任形式

 

（一）新《虚假陈述若干规定》未否认、限定“比例连带责任”，实际是将“比例连带责任”的判断交给司法实践

 

不同于原《虚假陈述若干规定》，新《虚假陈述若干规定》没有对《证券法》第85条与第163条所涉虚假陈述行为人（包括中介机构）的责任承担形式作出规定。遍查新规定全文，仅有第23条有关责任人内部追偿与第32条有关诉讼时效的规定，出现了“连带责任”等有关责任形式问题的表述。由此可见，新《虚假陈述若干规定》作为《证券法》的解释，就《证券法》有关相应主体对外承担“连带责任”的规定，便不再重复。所以可推导出的结论是，新《虚假陈述若干规定》未提及、未否认也未限定虚假陈述行为人的责任承担形式。

 

因此，“连带赔偿责任”是否包括“部分连带责任”（“比例连带责任”），连带责任的范围（比例）如何确定，仍是《证券法》第85条与第163条的解释问题，新规定未加干涉，继续交由司法实践细化判断。

 

（二）司法前沿与审判趋势已认可“比例连带责任”，取得良好社会效果，该等合理裁判规则在新规定未予否认、限定的情况下将得到进一步的发展与推广

 

《证券法》第85条与第163条（《证券法（2014）》第69条与第173条）规定，发行人的董监高与中介机构，承担虚假陈述责任的形式为“连带赔偿责任”。近年来，司法前沿与审判趋势对该等“连带赔偿责任”的解读为，既包括“全额连带责任”，也包括“部分连带责任”（“比例连带责任”）。

 

2020年9月9日，《最高人民法院对十三届全国人大三次会议第5834号建议的答复》称：“严格落实债券承销机构和债券服务机构保护投资者利益的核查把关责任，将责任承担与过错程度相结合，对相关机构的相关行为区分故意、过失等不同情况，分别确定其应当承担的法律责任。”2021年3月9日，最高人民法院审判委员会副部级专职委员刘贵祥在线解读《最高人民法院工作报告》时指出：“人民法院也强调责任追究的过罚相当，责任与过错相一致，而不是采取一刀切，不问过错程度一律让中介机构承担全部连带责任。”[12]股票虚假陈述裁判案例方面，上海高院审理的“中安科案”[13]、广州中院审理的“康美案”（特别代表人诉讼第一案）与江苏高院审理的“雅百特案（雅博案）”[14]均判令部分虚假陈述行为人承担比例连带责任；债券虚假陈述裁判案例方面，广东高院审理的“莒鸿润债案”[15]、浙江高院审理的“五洋债案”[16]与北京二中院审理的“富贵鸟债案一审”[17]均有判令中介机构承担比例责任。

 

其中，上海高院二审的“中安科案”是运用“比例连带责任”解决责任承担问题的典型案例，法院全面考量中介机构过错与造成损失的原因力等因素，判令券商和会计师事务所分别对发行人赔偿付款义务在25%和15%范围内承担连带责任。对此，最高法院也已经作出再审裁定，“酌定瑞华事务所在15%的范围内对中安科公司的证券虚假陈述民事责任承担连带赔偿责任，已对瑞华事务所的过错程度、造成投资者损失原因力等因素进行了综合考量，具有相应的事实和法律依据，并无不当。”[18]“中安科案”审慎考量侵权责任法理，合理限定中介机构责任，取得了良好的社会效果，经上海高院审委会讨论列为第119号参考性案例[19]，北京法院法官亦有撰文认可该案对虚假陈述行为与损害结果之间因果关系的精细考察[20]。

 

在此背景下，新《虚假陈述若干规定》并未否认、限定比例连带责任的适用，该等合理的裁判规则可获得进一步的发展与推广。

 

五、诉讼时效

 

（一）以揭露日与更正日之在先者起算诉讼时效，不尽精细但胜在操作性强

 

前置程序取消以后，原《虚假陈述若干规定》第5条规定的从行政处罚决定之日或刑事判决生效之日起算诉讼时效的规则，即不再配套。（实际上，债券虚假陈述案件因早已取消前置程序，私募证券因不适用原《虚假陈述若干规定》，此前即难以适用原诉讼时效规则）。由此，新《虚假陈述若干规定》第32条第1款乃是回归《民法典》第188条的诉讼时效一般规定，以揭露日与更正日之在先者作为“权利人知道或者应当知道权利受到损害以及义务人之日”，确定诉讼时效的起算日。新规定第32条第2款连带责任的诉讼时效中断问题则是重申《最高人民法院关于审理民事案件适用诉讼时效制度若干问题的规定》第15条的一般规则。

 

不过，诚如丁宇翔法官所指出，更精细的诉讼时效起算方案可能还需要考量投资者的损害发生时点，因投资者在揭露日与更正日之时并未发生现实损害，原则上应以揭露日后个股首次发生与虚假陈述作用力相符的重大涨跌的交易日为时效起算点，如果合理期间内没有相应涨跌,则以揭露日之后的首个交易日作为时效起算点,除非原告能够证明个股价格没有相应涨跌是其他系统性或非系统性因素所致。[21]对于债券和资产支持证券等固定收益证券而言，在虚假陈述揭露或更正之时，投资者可能尚未卖出证券或证券可能尚未发生违约，此时投资者的损失亦尚未现实发生，由此起算诉讼时效也会同样存在丁宇翔法官提及的问题。

 

但从另一角度来说，虚假陈述的揭露或更正意味着投资者可以常识性预判到权利损害的存在，也应及时关注证券状况并充分行权，故新《虚假陈述若干规定》设置统一、简明的诉讼时效起算规则亦有合理之处，且易于提示和操作。

 

（二）溯及力问题

 

诉讼时效规则的溯及力问题，亦值得重点关注。原则上来说，司法解释具有溯及力，新《虚假陈述若干规定》第35条第2款更是强调“本规定施行后尚未终审的案件，适用本规定”。

 

但从当事人预期来看，非代表人诉讼的股票虚假陈述案件是从新《虚假陈述若干规定》生效开始才正式取消前置程序，相应投资者在本规定生效以前，对于从行政处罚决定之日或刑事判决生效之日起算诉讼时效具有合理信赖，对此信赖是否应予特别保护，从而认定新诉讼时效规则对非代表人诉讼的股票虚假陈述案件不具有溯及力，值得关注和思考。

 

不过，债券虚假陈述案件较早取消前置程序，私募证券此前就不适用原《虚假陈述若干规定》的前置程序限制[22]，该两类证券应无需考虑投资者对原诉讼时效起算规则的合理信赖保护问题。

 

六、与其他法律的适用关系

 

新《虚假陈述若干规定》取代原《虚假陈述若干规定》以后，与证券虚假陈述责任纠纷相关的其他法律之间的适用关系如何，值得特别关注。新规定第35条已经直接明确“《最高人民法院关于审理涉及会计师事务所在审计业务活动中民事侵权赔偿案件的若干规定》与本规定不一致的，以本规定为准”，故以下不再赘述。

 

（一）与《证券法》的关系：互为补充

 

新《虚假陈述若干规定》主要是对《证券法》的解释。我们细致梳理认为，新规定不仅与《证券法》不存在矛盾，而且妥当地协调了人大立法与最高法院司法解释的互为补充关系，各司其职、各尽其能。

 

例如，2019年《证券法》修订，实现了证券内涵外延的有限扩大[23]。新《虚假陈述若干规定》对此予以尊重与确认，没有进一步扩大或缩减证券的概念，而是在《证券法》确定的证券概念下细化不同证券的法律适用问题，分别采取直接适用与参照适用。因此，有关某一金融产品在性质上是否属于“证券”，本质上仍是《证券法》的解释问题，交给司法实践具体判断。

 

再如，前文已述，《证券法》第85条与第163条已经确认发行人的控股股东、实际控制人、董监高，以及中介机构，承担证券虚假陈述责任的形式为“连带赔偿责任”，并分别明确归责模式。对此，新《虚假陈述若干规定》即不再重复规定。因此，虚假陈述行为人承担的“连带赔偿责任”是否包括“比例连带责任”，以及连带责任的范围（比例）如何确定，本质上仍是《证券法》的解释问题，交给司法实践具体判断。

 

（二）与《九民纪要》的关系：部分废止，部分保留

 

《九民纪要》“六、关于证券纠纷案件的审理”部分载明，“《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》施行以来，证券市场的发展出现了新的情况，证券虚假陈述纠纷案件的审理对司法能力提出了更高的要求……”。可见，《九民纪要》主要是对原《虚假陈述若干规定》进行解释与补充，那么随着新《虚假陈述若干规定》对原规定的取代，部分条文发生变化，将导致《九民纪要》的有关解释与补充丧失基础，故《九民纪要》的这部分条文应不再适用，其他内容则应继续发挥作用。

 

1.新《虚假陈述若干规定》出台后丧失基础的条文

 

第一，《九民纪要》第79条“共同管辖的案件移送”的规则。

 

第二，《九民纪要》第85条关于行政处罚对重大性的认定规则是否还应保留？回溯该条的出台背景，《九民纪要》的配套理解与适用认为，“在虚假陈述司法解释尚未修改并依然适用的前提下，受诉法院不能将已处罚的虚假陈述行为认定为没有重大性”[24]，由此可见，《九民纪要》第85条“虚假陈述已经被监管部门行政处罚的，应当认为是具有重大性的违法行为”且不允许在民事诉讼中予以举证推翻的规定，是以前置程序尚未删除作为基础前提的。既然如此，新规定现已完全取消前置程序，新《虚假陈述若干规定》第10条有关重大性的认定条文也没有明确嫁接到行政处罚，那么《九民纪要》第85条的合理性就应再作思考。对此，樊健教授特别指出，虚假陈述是否具有重大性仅仅是行政机关科以行政处罚的考量因素之一，退一步来说，即便行政处罚具有免证事实效力，被告也有权在民事诉讼中提供相反证据予以推翻。[25]因此，《九民纪要》第85条在未来司法实践中是否应予维持，值得各方关注讨论。

 

2.新《虚假陈述若干规定》出台后可继续发挥作用的条文

 

第一，前言，“在案件审理过程中，对于需要借助其他学科领域的专业知识进行职业判断的问题，要充分发挥专家证人的作用，使得案件的事实认定符合证券市场的基本常识和普遍认知或者认可的经验法则，责任承担与侵权行为及其主观过错程度相匹配，在切实维护投资者合法权益的同时，通过民事责任追究实现震慑违法的功能，维护公开、公平、公正的资本市场秩序。”

 

第二，《九民纪要》第84条“揭露日和更正日的认定”规则，与新《虚假陈述若干规定》的司法精神并无矛盾，是有关司法认定标准的进一步阐释。

 

3.其他

 

《九民纪要》第80-83条的规定，与新《虚假陈述若干规定》的关系不大，需要注意的是与《证券代表人诉讼规定》相协调。

 

（三）与《债券座谈会纪要》的关系：部分废止，大部分保留

 

1.《债券座谈会纪要》明确可适用于银行间债券，适用范围可能更广

 

如前所述，新《虚假陈述若干规定》，特别是实体规则，是否可直接、全面适用于银行间债券，恐怕还将存在较大争议，而《债券座谈会纪要》则明确可适用于银行间债券。

 

2.部分废止

 

第一，《债券座谈会纪要》第11条有关债券虚假陈述案件的管辖规则，应不再适用，而以新《虚假陈述若干规定》为准。

 

第二，因新《虚假陈述若干规定》对虚假陈述行为人的过错认定给出了详细规则，《债券座谈会纪要》第28-31条的过错认定规则的适用意义将比较有限。

 

3.大部分保留

 

经全面梳理，《债券座谈会纪要》的大部分规定应予保留，继续发挥作用。简要理由有二：其一，《债券座谈会纪要》相当部分的规定是对债券基本制度（受托管理人、债券持有人会议等）、债券违约纠纷的规定，新《虚假陈述若干规定》未有涉及；其二，相比于新《虚假陈述若干规定》，《债券座谈会纪要》凝聚司法机关与债券监管部门之多头共识，考量更多的债券特性，其有关债券虚假陈述案件的规则更具针对性，在与新《虚假陈述若干规定》不存在明显冲突和背离的情况下，至少也可作出有益补充。

 

关于债券虚假陈述案件，值得特别注意的保留规定至少应包括：

 

第一，新《虚假陈述若干规定》的“六、损失认定”仍以股票市场为模型，故《债券座谈会纪要》第22条与第23条有关债券虚假陈述的损失计算条款应继续适用。但应注意，新《虚假陈述若干规定》第25条明确，“信息披露义务人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以原告因虚假陈述而实际发生的损失为限”，对于投资者在二级市场中购入债券后主张虚假陈述赔偿的损失认定将具有重要的指引作用：在二级市场上购入债券的投资者，所受虚假陈述的基础损失应以购入价格为限，而非债券的票面金额，这才符合侵权责任之“损失填补”的法义。

 

第二，债券虚假陈述案件的损失因果关系抗辩规则更具特色，尤其值得重视。考虑到债券违约之损失巨大，而虚假陈述仅为债券违约的原因之一，通常还是导致债券违约的次要乃至微不足道的原因，《债券座谈会纪要》特别强调剔除虚假陈述行为无关的其他因素造成的投资者损失，限缩虚假陈述行为人的赔偿责任。虽然新《虚假陈述若干规定》第31条同样非常重视损失因果关系的认定问题，但就其对债券纠纷的规制针对性上，还是不如《债券座谈会纪要》，故《债券座谈会纪要》第24条可作为新《虚假陈述若干规定》第31条的有益补充：新《虚假陈述若干规定》所称的“其他因素”应包括所有与虚假陈述无关的造成债券损失的因素；在债券虚假陈述案件中，“市场无风险利率水平变化（以同期限国债利率为参考）、政策风险”应予特别关注；法院在债券虚假陈述案件审理中，可以委托市场投资者认可的专业机构确定欺诈发行、虚假陈述行为对债券持有人和债券投资者损失的影响。

 

第三，债券虚假陈述案件应特别重视区分被告故意、过失的不同情况，对中介机构适用“比例连带责任”。如前所述，新《虚假陈述若干规定》并未否认、限定连带赔偿责任的形式与范围，司法实践不断发展的“比例连带责任”仍将成为未来合理的裁判趋势。而在债券虚假陈述领域，因中介机构的注意义务比之股票虚假陈述案件相对较低，债券虚假陈述的损失范围又可能畸高，与中介机构之职责与收费完全不成比例，《债券座谈会纪要》在“六、关于其他责任主体的责任”部分特别强调，“严格落实债券承销机构和债券服务机构保护投资者利益的核查把关责任，将责任承担与过错程度相结合。债券承销机构和债券服务机构对各自专业相关的业务事项未履行特别注意义务，对其他业务事项未履行普通注意义务的，应当判令其承担相应法律责任”。因此，中介机构在债券虚假陈述案件中承担“比例连带责任”具有更坚实的法律基础。

 

第四，区分主承销商虚假陈述责任与受托管理人责任，后者为一般过错责任。公司债实践中，券商往往同时担任主承销商与受托管理人，两者在法定义务的范围与强度上迥然不同，责任性质亦应判然有别。《债券座谈会纪要》第25条规定：“受托管理人未能勤勉尽责公正履行受托管理职责，损害债券持有人合法利益，债券持有人请求其承担相应赔偿责任的，人民法院应当予以支持”，即受托管理人责任为一般过错责任，显然有别于债券承销商虚假陈述责任。新《虚假陈述若干规定》未纳入受托管理人，十分正确。由此，司法实践应继续将受托管理人剔除在债券虚假陈述案件的被告之外，按照一般过错责任的要求来判定受托管理人责任。

 

此外，接下来推出的系列解读中包括一篇债券虚假陈述案件的专门解读，详细内容请关注后续推文。

 

注释：

[1]李国光主编：《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》，人民法院出版社2015年版，第48页。

[2]李国光主编：《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》，人民法院出版社2015年版，第115页。

[3]（2019）粤民终2080号民事判决书。

[4]（2019）吉民终457号民事判决书。

[5]参见王瑞贺主编：《中华人民共和国证券法释义》，法律出版社2020年版，第66、192页。

[6]参见郭锋等著：《中华人民共和国证券法制度精义与条文评注》，中国法制出版社2020年版，第562页。

[7]例如，（2021）京74民初1号民事裁定书。

[8]丁宇翔：《证券虚假陈述前置程序取消的辐散效应及其处理》，载《财经法学》2021年第5期。

[9]（2020）粤01民初2171号民事判决书。

[10]参见人民法院出版社编：《解读最高人民法院司法解释（含指导性案例）：民事诉讼卷（下）》，人民法院出版社2019年版，第1142页。

[11]（2020）京民终481号民事裁定书。

[12]《刘贵祥：对“看门人”坚持过错与责任相一致 过罚相当》，中国证券报新闻，https://www.sohu.com/a/454916964_120988533。

[13]（2020）沪民终666号民事判决书。

[14]（2021）苏民终563号民事判决书。

[15]（2020）粤民终1154号民事判决书。

[16]（2021）浙民终389号民事判决书。

[17]（2020）京02民初356号民事判决书。

[18]（2021）最高法民申6708号民事裁定书。

[19]参见上海高院研究室：《上海市高级人民法院2021年第二批参考性案例（总第十六批，第115-120号）》，载“中国上海司法智库”微信公众号，2021年8月16日。

[20]参见丁宇翔：《证券发行中介机构虚假陈述的责任分析——以因果关系和过错为视角》，载《环球法律评论》2021年第6期，第162页。

[21]参见丁宇翔：《证券虚假陈述前置程序取消的辐散效应及其处理》，载《财经法学》2021年第5期，第38-40页。

[22]（2019）吉民终457号民事判决书。

[23]参见郭锋等著：《中华人民共和国证券法制度精义与条文评注》，中国法制出版社2020年版，第11页。

[24]最高人民法院民事审判第二庭编著：《〈全国法院民商事审判工作会议纪要〉理解与适用》，人民法院出版社2019年版，第448页。

[25]参见樊健：《证券虚假陈述重大性要件的再厘清：基于司法实践的批判性思考》，载《深圳社会科学》2021年第6期，第107-108页。

 

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