辛正郁按：从去年6月开始实习至今14个月，游冕4次撰文天同诉讼圈，篇篇品质卓然，这自是得益他扎实的民商法理论功底和对公司法各项制度的稔熟，但对法律规范与社会实践相互关系直觉般的敏锐或更重要。尤为可贵的是，作者一直以来都愿意也能够最大限度寻找和利用通说共识，温和叙事而力戒预设立场，缓于判断而波澜起于平静。

 

今时今日，关注和琢磨司法裁判再普通不过。但透过本篇并诸前文，我们可以清晰感知，作者心中，“裁判规则”究竟为何、究能为何。裁判规则至少应超然于个案解决，若为抽象作业，必需极尽延展思维中线，摆脱魔鬼事实的局限甚至是遮蔽，唯此才谈得到“说服力”与“参照力”。依此观，游冕言在如何抽取，实则追问如何供给。这是本文亮点，恰因此，置身同论题类文，必能脱颖而出。

 

本文在主体上或可被视作立基既有法律规定以及并特别是教义学说而展开，然而当下中国司法裁判客观上所承担和发挥的“法律创设”功能，最需接受的考验就应来自概念和逻辑——当然，得是真正的概念和逻辑。对绝大多数疑难复杂案件和几乎全部面对它们的人来说，更加稳定也更能被有效论辨的逻辑，比经验，更值得信赖。

 

 

目录

 

 

 

 

一、“华工案”与“瀚霖案”的对赌启示

（一）“华工案”：投资方与目标公司的对赌协议原则有效，规制重心后移至履行阶段

（二）“瀚霖案”：目标公司为股东对赌提供担保原则有效

二、对赌协议的规制精神是资本维持原则

（一）履行阶段的规制最为符合资本维持的规范意旨

（二）公司为股东对赌提供担保并不必然免于资本维持规制

三、对赌协议的履行标准

（一）现金补偿的履行标准为盈余分配标准

（二）一般性股份回购的履行标准为盈余分配标准，以减资为目的的股份回购须满足减资的债权人保护标准

（三）公司为股东对赌提供担保应当参照盈余分配标准

四、履行可能性与法定抗辩？

（一）履行不能思路难以发挥逻辑顺畅的有效规制

（二）更为妥当的法定抗辩思路

（三）股东会决议的程序利益是否可纳入法定抗辩？

五、未尽事项的延伸讨论：中小股东的利益保护

（一）现金补偿与股份回购：围绕股东会决议的救济

（二）公司为股东对赌提供担保：关联交易的规制

（三）兜底规则：起诉股东滥用股权

六、结语

 

 

自“海富案”[1]开始，对赌就成为广受关注的疑难法律问题。为妥善协调各方诉求，司法实践尝试了多种解决方案，不断寻求妥当的裁判之道。国内的相关讨论，由学术论文及至实务文章，已有多时，成果可谓浩如烟海。时至今日，区分对赌协议效力与履行的“华工案”[2]与认定公司为股东转让股权提供担保有效的“瀚霖案”[3]似乎代表了对赌裁判的最新发展，近来网传的《九民会议纪要（征求意见稿）》第6条与第10条便分别吸收了“华工案”与“瀚霖案”的裁判思路，颇有“历史终结”的味道。相比于过往裁判的其它探索，本文大体认可“华工案”与“瀚霖案”的结论，但仍不失其写作意义：

 

首先是“华工案”与“瀚霖案”带来的裁判最新发展，似有上升为一般司法裁判立场的可能，于实践意义重大。业界虽然多次从中抽取“裁判规则”，但止步于案例梳理恐怕并不足够，资本管制的规制路径与论证思路才具有更为重要的研究意义，乃至反思价值。

 

其次，对赌项下的未尽事项还需回归到资本维持、同股同权等公司法制度，全面覆盖争议解决的可能情形，对未尽事项进行延伸讨论。

 

最后，从本土实践的问题提出，转向规范配置的探讨，再具体落实到诉讼程序与裁判思维，一条清晰的商事争议解决脉络铺展开来，我们还可借此思索，律师在商事活动中工作何为，裁判对社会现实的合理回应为何。

 

一、“华工案”与“瀚霖案”的对赌启示

 

“华工案”与“瀚霖案”已经得到诸多讨论，本文先简要概括交易结构，具体细节在论述过程中一并阐释。“华工案”中，华工公司作为投资方与目标公司及目标公司的全体股东签订《增资扩股协议》与《对赌协议》，《对赌协议》约定未达对赌条件时，目标公司应完成股东大会决议等手续对投资方股份进行回购；“瀚霖案”中，股东之间约定了股权回购的对赌协议，目标公司通过了《公司法》第16条的担保程序，为对赌协议提供担保。“华工案”与“瀚霖案”分别为江苏省高级人民法院与最高人民法院再审，形成的裁判规则如下：

 

（一）“华工案”：投资方与目标公司的对赌协议原则有效，规制重心后移至履行阶段

 

就投资方与目标公司的对赌协议，江苏省高级人民法院在“华工案”中明确区分了对赌协议的效力与履行。首先，《公司法》并不禁止有限公司（合同订立时目标公司尚为有限公司）回购本公司股份，有限公司在履行法定程序后回购本公司股份，不会损害公司股东及债权人利益，亦不会构成对公司资本维持原则的违反。其次，对赌协议具备履行可能性，法院在此着重考察了股份回购的履行是否具备法律上及事实上的履行可能，并认为目标公司可通过减资事由合法回购本公司股份，因为包括减资决议、债权人保护程序在内的法定减资程序使得目标公司的股份回购不会损害公司股东及债权人的利益。法院还注意到目标公司的良好资产状况及股东拖延阻碍拒绝履行回购义务的事实，直接判令目标公司支付股份回购款。

 

回过头来，素有“对赌第一案”之称的“海富案”确立了“股东之间对赌有效，股东与公司之间对赌无效”的裁判规则，“华工案”则更进一步，原则上认可了“股东与公司之间对赌”的效力。关于“海富案”提及的公司利益保护与债权人利益保护，“华工案”将其置于履行阶段进行考虑，具体的判断标准是资本维持原则项下的股份回购、依法定程序减资等制度。

 

（二）“瀚霖案”：目标公司为股东对赌提供担保原则有效

 

就目标公司为股东对赌提供担保的效力，最高人民法院在“瀚霖案”中主要考察公司担保是否违反《公司法》第16条，其结论为相关担保符合公司担保程序，兼而论及投资方的投资使瀚霖公司的全体股东受益，最终判令目标公司承担担保责任。“瀚霖案”在一定程度上继承了“通联案”[4]的法律判断，即目标公司为股东对赌提供担保这一事实不构成合同无效事由，效力的判断因素应在《公司法》第16条。

 

“瀚霖案”否认了二审法院对“海富案”裁判观点的复述，“瀚霖公司为曹务波回购提供担保的约定使得股东获利脱离公司经营业绩，悖离了公司法利益共享、风险共担的法理精神，将瀚霖公司可能存在经营不善的风险转嫁给瀚霖公司其他股东和债权人，严重损害了其他股东和债权人的合法利益，应认定无效”，转而认为，公司只要根据《公司法》第16条的有关规定履行了决议程序，担保合同的有效性便不可被否认，目标公司应当承担担保责任。

 

二、对赌协议的规制精神是资本维持原则

 

对赌协议引发争议的关键在于，投资方增资进入目标公司以后，身份转变为公司股东，而非单纯的公司债权人。股东从公司取出财产应具有正当依据，这既是避免股东与债权人发生利益冲突的考量[5]，也是《公司法解释（三）》第12条第4项兜底性规则的要求，“未经法定程序将出资抽回的行为”将被认定为抽逃出资。资本维持原则的本原含义就是对股东从公司取出资产的行为施加法定限制[6]，具体规则包括禁止违法分配利润、依法定程序减资规则、限制回购股份规则与禁止抽逃出资规则[7]。

 

实际上，司法实践中的经典对赌案例，均是在资本维持原则下选取不同视角进行分析。最高人民法院在“海富案”中论述，“这一约定使得海富公司的投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益”，透射的是资本维持原则的经济学含义，“瀚霖案”的二审法院重述了这一原则；“舜天案”[8]二审法院江苏省高级人民法院否认股份回购的裁判法落在了《公司法》第35条的抽逃出资规范，与之类似的裁判还有“邦奥案”[9]，“通联案”的当事人亦据此提出抗辩；“华工案”再审法院江苏省高级人民法院具体考察了资本维持原则项下的股份回购与减资程序，集聚大成，对审判实践意义重大。

 

（一）履行阶段的规制最为符合资本维持的规范意旨

 

变化在于，“海富案”原本将资本维持的相关内涵倾注于《公司法》第20条第1款的原则性规定，以该条款作为效力性规定否定对赌协议的效力，“华工案”却在坚守资本维持原则的情形下，不再直接认定对赌协议无效，而将规制重心后移到履行环节。本文赞同“华工案”的思路，原因如下：

 

第一，资本维持原则的制度价值在于平衡股东与公司债权人的利益冲突，避免股东从公司取出资产，降低公司偿债能力，损害公司债权人利益，如公司拥有大量现金，向股东支付后便不会损及债权人利益。循此逻辑，一概否认对赌协议的效力失之武断，履行阶段的规制才最为符合资本维持的规范意旨。

 

第二，即使股东的不当行为突破了资本维持的限制，该行为在公司法的兜底意义上也应认定为《公司法解释（三）》第12条第4项“未经法定程序将出资抽回的行为”，构成抽逃出资。根据《公司法解释（三）》第14条的规定，股东负有向公司返还出资的义务，公司债权人可以要求股东对公司债务不能清偿的部分承担补充赔偿责任，从而实现救济。此项义务的法律基础是侵权责任[10]，亦无需引入合同无效规则。

 

第三，资本维持的必要性在于限制财产流出，保证偿债资产，如能通过履行限制保障公司资产，自也无需通过极端的合同效力否认予以实现。否认合同条款效力的路径反而破坏了公司内部当事人的事先安排，往往造成当事人之间利益失衡，以保护外部债权人之名而使内部背信者获益。

 

（二）公司为股东对赌提供担保并不必然免于资本维持规制

 

在符合《公司法》第16条的情形下，“瀚霖案”认可公司为股东之间对赌提供担保的有效性。那么，如果公司为股东对赌提供担保，是否可以不再讨论资本维持规制？本文认为，虽然“瀚霖案”在再审理由中未对资本维持规制予以论述，但并不意味着公司担保的履行阶段就可以完全不考虑资本维持原则及项下规则，正如张勇健法官在《深入贯彻落实党的十九大精神，开创巡回区民商事审判工作新局面》的讲话中指出，“在有限责任公司股权转让过程中，目标公司以其自有资产对股权转让款承担支付义务或担保责任,其他股东表示同意或经股东会决议的，可以认定为有效。股权受让方在此过程中滥用股东权利给公司、其他股东造成损失，或损害公司债权人利益的，应当按照公司法等有关法律的规定承担相应法律责任。”

 

诚然，《担保法》规定了担保人的追偿权，担保人承担的是非终局责任，有权向回购股东全额追偿，一如“中航信托案”[11]的裁判意旨，此种交易行为并不必然落入资本维持原则与抽逃出资规则的作用域。但是，货真价实的现金变成了难以执行的债权，投资方也难以免于《公司法解释（三）》第12条第3款“利用关联交易将出资转出”的检验，背后法理仍是资本维持原则。因此，本文认为公司为股东对赌提供担保的履行阶段仍应受到资本维持规制，但应当结合公司向回购义务股东追偿的可能性等因素予以综合把握。

 

三、对赌协议的履行标准

 

既然对赌协议的有效性得到认可，资本维持的规制就应在履行阶段发挥作用。资本维持的要义在于，股东从公司取出财产的行为，如是基于出资人身份与股权属性而进行的交易，即应当认定为“资本性交易”[12]，受到资本维持项下具体规则的约束。因此，对赌协议的履行，关键在于确认公司资产符合履行标准，可以向股东流出。

 

司法实践中，对赌协议的履行方式包括股份回购与现金补偿。股份回购应当符合《公司法》的相关要求。相对而言，现金补偿的本质是在未返还出资（注销股份）的情形下，股东从公司取出财产，该过程实质构成盈余分配。有基于此，对赌协议的履行标准应当来自于《公司法》关于盈余分配与股份回购的要求。当然，合同法意义的履行与资本维持视角下的履行并非同一概念：合同法意义的履行是指符合债之目的的给付行为（《合同法》第91条规定的一种合同权利义务终止原因）或违约方不履行合同时的强制履行（《合同法》第109条规定的一种违约责任承担方式）；资本维持意在规制一切不符合履行标准的公司资产向股东的流出，不仅包括合同法意义的履行，也包括债务的免除、抵销，还包括赔偿损失等违约责任。

 

（一）现金补偿的履行标准为盈余分配标准

 

目标公司对投资方进行现金补偿，具体意义为公司资产向股东流出，但股东未同时注销股份，在资本维持框架下应当受到盈余分配的规制。盈余分配的限制包括《公司法》第34条的分红比例限制、《公司法》第37条有关利润分配方案的股东会决议等，但涉及资本维持原则的限制仅有《公司法》第166条第5款的违法分配利润条款，“股东会、股东大会或者董事会违反前款规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司”，因为只有本条款着眼于弥补亏损与提取公积金，关注债权人利益保护。《公司法》第166条第5款明确，股东应将违法分配利润返还给公司，这就说明股东无权受领可分配的盈余资金以外的公司资产。

 

因此，投资方从目标公司获取的现金补偿必须满足盈余分配标准，目标公司用于现金补偿的资金仅包括，按照《公司法》第166条要求弥补亏损并提取公积金以后剩余的税后利润。

 

（二）一般性股份回购的履行标准为盈余分配标准，以减资为目的的股份回购须满足减资的债权人保护标准

 

在债权人视角下，股份回购可以分为一般性的股份回购（回购股份不予注销的股份回购）与以减资为目的的股份回购。

 

第一，对于一般性的股份回购，公司资产流向股东的同时，发行在外的股份并未减少，而是部分股份由股东持有转为公司持有，仅体现为会计记载变动[13]，在实质上相当于公司对股东的分配[14]。虽然股份回购的后序步骤可能是另行转让给其他股东，公司资本不见得会受到侵蚀，但是法律不能期待这种不确定的结果，而应配置相应的规则，即同样适用盈余分配标准[15]。因此，一般性的股份回购与现金补偿的要求应当一致，仅能动用弥补亏损并提取公积金以后剩余的税后利润作为回购的财产来源。

 

第二，以减资为目的的股份回购的特殊性在于，股份回购仅仅是减资的中间过程，注册资本最终会部分注销。而等到注册资本注销的时候，股东已经取出公司资产，再履行减资的债权人保护程序为时已晚。由此，以减资为目的股份回购应当在回购阶段即类推适用减资的债权人保护程序，包括通知债权人，应债权人要求清偿债务或者提供相应的担保，相关监管文件对此原理予以认可[16]。所以，只有在实施减资的债权人保护程序之后，或者公司在股份回购以后仍然拥有符合债权人保护程序要求的公司资产，以减资为目的的股份回购程序才能合法进行，这也构成以减资为目的的股份回购的履行标准。

 

（三）公司为股东对赌提供担保应当参照盈余分配标准

 

前文已述，公司为股东对赌提供担保的履行虽不构成终局性的资金流出，但优质现金流转化为难以回收的债权，资本维持的规制仍不失其意义。债务到期之前，连带担保在会计并不计入公司负债，一旦债务到期债务人不履行债务，即计入公司预计负债；对于可能从债务人收回的追偿款，只有在基本确定能够收回追偿款的情况下才将补偿金额作为资产单独确认[17]。相关会计准则是从真实反映公司资产、负债和经营状况角度而设计的，具有相当的参考性——担保行为是造成企业负债增加、而资产却可能不相应增加的行为，从资产负债表上看，担保行为可能侵蚀公司资本。

 

担保不涉及公司向股东回购股份，而表现为公司资产的流出，在行为形态上接近于现金补偿。“举重以明轻”，担保对公司资产的损害毕竟小于现金补偿，如果公司资产符合盈余分配标准，裁判尺度上也能有所把握。因此，公司为股东对赌提供担保可以在很大程度上参照《公司法》第166条的盈余分配标准，其它具体情形再加以综合考量。

 

四、履行可能性与法定抗辩？

 

“华工案”的资本维持规制重心已从对赌协议效力后移至对赌协议履行，应在履行环节配置相应规则。江苏省高级人民法院重点阐述了股份回购的履行可能性问题，并指出股份回购具备法律与事实上的履行可能。顺其逻辑，自有疑惑：法院考察目标公司是否具有履行可能性的意义何在？如果目标公司没有履行可能性，案件应当如何处理？

 

（一）履行不能思路难以发挥逻辑顺畅的有效规制

 

“华工案”关于对赌协议具备履行可能性的讨论中直接出现了“法律上及事实上的履行可能”的表述，似乎指向了《合同法》第110条的规定，“当事人一方不履行非金钱债务或者履行非金钱债务不符合约定的，对方可以要求履行，但有下列情形之一的除外：（一）法律上或者事实上不能履行；（二）债务的标的不适于强制履行或者履行费用过高；（三）债权人在合理期限内未要求履行。”网传的《九民会议纪要（征求意见稿）》第6条明确指引了《合同法》第110条与“法律上不能履行”，引入了履行不能思路进行履行规制。《合同法》第110条对非金钱债务的履行不能作出规定，非金钱债务发生履行不能以后，继续履行不再具有可行性，违约责任承担方式应当转化为采取补救措施与赔偿损失。

 

“法律上或事实上不能履行”的适用前提是非金钱债务，金钱债务原则上不存在履行不能与违约责任转化的问题。简单的对赌结构中，不论是现金补偿还是支付股份回购款，目标公司均负担金钱债务，不应考虑《合同法》第110条的适用。时至今日，虽然对赌协议可能包含目标公司须“完成股东大会决议，签署股权转让合同”等行为义务，但上述行为义务恐怕也并不存在所谓“法律上或事实上不能履行”的情形，其难以得到履行的理由往往在于股东、董事的无谓拖延，决议投票等行为又不宜被代替或控制[18]，投资方不得主张强制履行的原因是“债务的标的不适于强制履行”。以此观之，“法律上或事实上不能履行”的考察似乎走错了方向。

 

更为关键的是，即使存在现金补偿与股份回购的“履行不能”而不能诉请继续履行，投资方转而要求目标公司赔偿损失，同样会导致公司资产向股东流出。合同法意义的履行可能没有实现，但公司法意义的财产流出仍然发生。由此，债权人并未得到合适的利益保护，资本维持规制没有发挥效用。除非法院先论证金钱债务亦存在履行不能，且于此场合适用一时履行不能规则，不发生原给付消灭而替代赔偿的法律效果[19]，但目标公司是否需要赔偿迟延履行的损失仍然存在争议。由此可见，履行不能思路似乎难以发挥逻辑顺畅的有效规制。

 

（二）更为妥当的法定抗辩思路

 

因为“华工案”并未得出目标公司在法律上或事实上不存在履行可能性的结论，江苏省高级人民法院的进一步论证并未展开，本文将其思路理解为履行不能也可能只是一场“望文生义”的误会。就本问题的应对，本文在资本维持框架下提出另一种法律论证思路，探讨目标公司没有足够资产或不能实现相关程序时的应对方案。

 

本文认为，资本维持的有关规定确实可以成为对抗强制履行的法定理由，但借道于履行不能却是徒增论证成本，直接将资本维持的有关规定视为法定抗辩即可。投资方增资入股以后便成为目标公司股东，即使以债权人身份主张对赌协议的履行，也必须遵守《公司法》框架内的股东义务。如前所述，不符合盈余分配条件的情况下，公司向股东的支付构成《公司法》第166条第5款所称的违法分配利润，股东对公司负有利润返还义务，依此可以推导出股东在公司不具备盈余分配条件时无权受领“公司分红”，这也就意味着公司可以对股东的支付请求提出抗辩；同理，股份回购情形下，公司同样可以提出支付抗辩。上述分析表明，资本维持的有关规定可以视为公司对抗股东支付请求的法定抗辩，在对赌协议的履行中亦可得到适用。

 

资本维持的法定抗辩应当理解为一时性的抗辩。在理论上，公司通过后续的商业经营，可以提升可分配利润，达到盈余分配或股份回购条件。因此，目标公司在某一时点拒绝投资方的履行请求，意在表达现实条件下并无足够的合法可用之资金，不陷入履行迟延，但并无消灭对方请求权的效力，“一旦抗辩事由消失，目标公司仍应履行债务”[20]，一时性抗辩在权利主张与诉讼裁判上存在一定的特殊性。

 

典型的一时性抗辩是同时履行抗辩，法院宜作出同时履行判决，判决主文为“原告提出给付对待时，被告即向原告为给付”[21]。资本维持的法定抗辩有所不同，公司能否足额给付的关键在于后续的公司经营状况，这与作为原告的投资方是否给付无关。因此，关于诉讼的程序问题，法院宜作出附履行期限判决，为目标公司履行减资的债权人保护程序或核算盈余分配资金留出时间，在公司一次性支付不足的情况下，投资方在未来一段时期可能获得的利润也可以用于持续支付，符合一时性抗辩的宗旨。双方律师可以在期间内恰当评估公司经营状况，争取调解、和解，至迟在履行期限届至时，按照公司合法可用之资金履行对赌协议。对于投资方的律师来说，在不明确法院裁判态度的情况下，应在诉讼中采取务实、灵活的态度，结合已知的目标公司的资产状况，必要时行使股东查阅权，提出合理的诉讼请求，比如可以要求目标公司先回购部分股份（支付部分现金补偿），嗣后再寻时机，或者主张目标公司附期限、分阶段进行支付。

 

（三）股东会决议的程序利益是否可纳入法定抗辩？

 

既然现金补偿与一般性股份回购被视为资本维持框架下的盈余分配，以减资为目的的股份回购要求通过减资程序，那么相应的股东会决议要求是否构成对赌协议的履行障碍呢？《公司法》第37条明确盈余分配与减资均需通过股东会决议方可实施，尤其是对于股份公司，《公司法》第142条对股份回购秉持“一般禁止，原则例外”的态度，对赌协议的股份回购往往会归入以减资为目的的股份回购。另外，《公司法》第34条还规定股东按照实缴比例分取红利，除非全体股东另有约定。上述规定均可被理解为中小股东的程序利益，虽然无涉债权人保护，但目标公司将其援引为法定抗辩似无不妥。

 

“华工案”进行了个案的利益衡量，再审法院注意到公司全体股东在对赌协议上签字，股东在对赌条件达成后拖延股东会决议程序的特殊情况，在公司未形成减资决议的情形下仍判令公司承担合同责任。本文赞同“华工案”再审法院的个案衡平与处理结论，但另外提供两种可供参考的诉讼路径：第一，全体股东在对赌协议上签字可以视为《公司法》第37条第2款“股东以书面形式一致表示同意的”决定，发生股东会决议的法律效果，后续的盈余分配或股份回购无须再进行减资决议，且全体股东对分红比例进行约定也符合《公司法》第34条的要求，最终结论与华工案判决一致；第二，对赌协议的签字股东在后续的股东会决议上拖延、反对，存在有违对赌协议约定的违约行为，投资方可向股东主张违约责任，实现对赌协议的履行利益。

 

当然，更符合公司治理规则的方式可能是，在形成投资方增资入股决议时，一并对现金补偿与股份回购进行预先决议，或介由全体股东同意写入公司章程。综上，对于投资方而言，增资入股时让全体股东在对赌协议上签字，或者通过章程、决议等形式明确退出机制，会有利于后续的对赌协议履行；对于未签字的中小股东而言，基于股东会决议的程序利益提出法定抗辩也是可以考虑的防御措施，在诉讼程序中可注意把握。

 

五、未尽事项的延伸讨论：中小股东的利益保护

 

上述有关减资决议的分析展现了另一方面的未决问题——如果大股东力主引入投资方时未向中小股东披露对赌协议，不存在“华工案”的全体股东签字或其它载入章程、作出决议的情形，对赌协议的履行可能就存在损害中小股东利益的可能，而资本维持原则在股东利益保护方面无能为力。就中小股东的利益保护与争议解决的可能路径，在公司法的逻辑框架内可由以下三个方面展开：

 

（一）现金补偿与股份回购：围绕股东会决议的救济

 

前文已述，现金补偿与一般性股份回购被视为资本维持框架下的盈余分配，以减资为目的的股份回购要求通过减资程序，相应的股东会决议可以在一定程度上成为法定抗辩。除此之外，对于不知晓投资方对赌安排的中小股东，以其视角观察对赌协议的履行，公司实质构成对个别股东的“隐形偏颇分红”。根据《公司法》第34条的规定，股东应当按照实缴比例分取红利，全体股东约定不按照出资比例才能另行约定分红比例。因此，如果现金补偿与一般性股份回购仅作出简单多数决的股东会决议，中小股东应有权依据《公司法》第34条提出质疑，包括实质的分红决议因违反实缴出资比例而归于无效、实质的分红决议因违反全体股东一致通过的章定分红比例而可予撤销。

 

当然，以上判断的基础是法院在“实质分红”领域内对现金流出问题进行讨论。但是，公司融资应重视整体解释，行为意义应置于整个融资交易链条与履行前后的商业背景中进行综合考察[22]。交易的前因后果对某一财产行为是否应纳入分红领域具有重要的参考意义，公司在经营资金短缺情形下引入PE投资者等事实就不可忽略。PE投资者往往投入大量资金，其中仅部分转为股本，大多计入资本公积金，用较多的资金获得较少的股份，在对价上提供了一定的合理说明。现金补偿与一般性股份回购在债权人视角与资本维持规制下应当符合盈余分配标准，并不等同于现金补偿与一般性股份回购会被受益于PE投资的股东当然视为“隐形偏颇分红”，是否支持中小股东的决议效力之诉还需深入考虑。

 

（二）公司为股东对赌提供担保：关联交易的规制

 

资本性交易与经营性交易的区分在一般情形下比较清晰：前者指股东基于出资人身份或股权属性与公司的资本往来，受到资本维持的规制；后者指公司在日常经营活动中可能与股东之间发生的市场交易，受到关联交易的调整。[23]

 

公司为大股东的回购提供担保，经过公司担保程序以后，在股东视角下难以被认定为“隐形偏颇分红”，可能的规制路径是关联交易。即使目标公司按照《公司法》第16条的正当程序出具担保，《公司法解释（五）》第1条强调的内在公平原则也仍然明确法院有权介入关联交易的实质判断，中小股东可通过股东代表诉讼的方式要求控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员赔偿损失。

 

（三）兜底规则：起诉股东滥用股权

 

《公司法》第20条第2款规定，“公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。”本条属于概括性条款，是诚实信用原则与禁止权利滥用原则在公司法上的体现，股东起诉另一股东的直接诉讼往往依本条实现。因此，如果大股东在引入投资方时存在向公司或中小股东隐瞒对赌协议等情况，依据本条款起诉大股东滥用股权并主张赔偿也是可选路径。

 

六、结语

 

投资方通过增资入股的方式成为目标公司的股东以后，便不再是单纯的公司债权人，其应当受到《合同法》与《公司法》的双重规制。资本维持的规制是公司法框架内的应有之义，但简单认定对赌协议无效的判断既不符合效力审查的谦抑性，也背离了资本维持规制的初衷。“华工案”将资本维持的规制后移至履行阶段，在法律适用上更为可取。履行标准应当依据资本维持项下规则确定，现金补偿与一般性股份回购应当符合盈余分配标准，以减资为目的的股份回购须满足减资的债权人保护标准。否则，公司有权主张一时性的抗辩，这也为相关争议解决的诉讼方式提出了更高要求。“瀚霖案”同样认可合同的有效性，但公司向股东流出资产的行为，还是应当受到资本维持规制，经受履行标准的检验。

 

对赌的未尽事项主要是中小股东的利益保护。程序利益的抗辩能够保护中小股东利益，原则上亦可援引为一时性抗辩。决议效力之诉、关联交易规制与起诉股东滥用股权作为公司治理工具，仍然可能为中小股东所利用，在其不知晓对赌协议等情形下发挥救济作用。

 

总而言之，对赌一类的新型商事实践在现有法律体系之内可以寻找到规范适用，“华工案”与“瀚霖案”为代表的司法实践探索依托于资本维持原则，在结论意义上提供了较为妥当的解决方案。但不论是基于裁判思维的要求，还是律师工作的可能性考量，仅仅停留于现有案例的裁判梳理并不足够，忽略案例特殊情形而抽取规则更为有害。本文的思索在于，对赌协议的效力与履行问题的解决方案应当做到逻辑自洽，同民商法体系内的其它规则相协调，并在程序上确定逻辑完满、行之有效的诉讼模式与裁判方法。

 

注释：

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[1]最高人民法院（2012）民提字第11号甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司与苏州工业园区海富投资有限公司、陆波增资纠纷民事判决书。

[2]江苏省高级人民法院（2019）苏民再62号江苏华工创业投资有限公司与扬州锻压机床股份有限公司、潘云虎等请求公司收购股份纠纷再审民事判决书。

[3]最高人民法院（2016）最高法民再128号强静延与曹务波、山东瀚霖生物技术有限公司股权转让纠纷案民事判决书。

[4]最高人民法院（2017）最高法民再258号通联资本管理有限公司、成都新方向科技发展有限公司与公司有关的纠纷再审民事判决书。

[5]参见[美]贝利斯·曼宁、詹姆斯·汉克斯：“法律资本制度”，后向东译，载《商事法论集》第12卷，法律出版社2007年版，第89-90页。

[6]参见刘燕：《重构“禁止抽逃出资”规则的公司法理基础》，载《中国法学》2015年第4期，第201页。

[7]参见王军：《中国公司法》（第2版），高等教育出版社2017年版，第158页。

[8]最高人民法院（2009）民申字第453号沛县舜天房地产开发有限公司与叶宇文股权转让纠纷再审民事裁定书。

[9]最高人民法院（2017）最高法民申3671号郭丽华、山西邦奥房地产开发有限公司股权转让纠纷再审审查与审判监督民事裁定书。

[10]《公司法解释（三）》第14条第1款规定，“股东抽逃出资，公司或者其他股东请求其向公司返还出资本息、协助抽逃出资的其他股东、董事、高级管理人员或者实际控制人对此承担连带责任的，人民法院应予支持。”本条体现了共同侵权的法理，认可了抽逃出资的法律基础为侵权责任。

[11]最高人民法院（2015）民二终字第435号中航信托股份有限公司、毛信吉股东损害公司债权人利益责任纠纷二审民事判决书。

[12]参见刘燕：《重构“禁止抽逃出资”规则的公司法理基础》，载《中国法学》2015年第4期，第200页。

[13]详见会计科目中的“库存股”。

[14]美国《修订示范公司法》就直接将股份回购视为公司对股东的分配，MBCA § 6.40. DISTRIBUTIONS TO SHAREHOLDERS, “(b) If the board ofdirectors does not fix the record date for determining shareholders entitled toa distribution (other than one involving a purchase, redemption, or otheracquisition of the corporation’s shares), it is the date the board of directorsauthorizes the distribution.”

[15]参见[美]贝利斯·曼宁、詹姆斯·汉克斯：“法律资本制度”，后向东译，载《商事法论集》第12卷，法律出版社2007年版，第205-207页。

[16]证监会《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》第18条规定，“上市公司做出回购股份决议后，应当依法通知债权人。”

[17]《企业会计准则第13号——或有事项》第7条规定，“企业清偿预计负债所需支出全部或部分预期由第三方补偿的，补偿金额只有在基本确定能够收到时才能作为资产单独确认。”

[18]英国法支持当事人通过强制委托投票的方式要求预期违约方履行表决权协议，参见许德风：《组织规则的本质与界限——以成员合同与商事组织的关系为重点》，载《法学研究》2011年第3期，第96页；法国法的最新发展也出现了支持表决权强制履行的判决，参见谭海：《法国法上的股东协议制度之研究》，复旦大学2009年硕士学位论文，第30-31页。但在我国，相应的配套制度尚未建立，决议投票等行为还难于强制履行。

[19]参见卢谌：《论一时给付不能》，载《河北法学》2007年第5期，第78页。

[20]韩世远：《合同法总论》（第四版），法律出版社2018年版，第379页。

[21]王洪亮：“《合同法》第66条（同时履行抗辩权）评注|民商辛说”，“天同诉讼圈”2019年3月12日。

[22]参见陈克：“不完全合同背景下的公司融资——‘商业理性与合同解释衔接’视角之展开（中）|民商辛说”，“天同诉讼圈”2019年7月9日。

[23]参见刘燕：《重构“禁止抽逃出资”规则的公司法理基础》，载《中国法学》2015年第4期，第200页。

 

 

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